文 | 零壹

4月7日晚，做空機構(gòu)Wolfpack以一則針對愛奇藝的做空報告引發(fā)一輪軒然大波。該報告聲稱愛奇藝存在造假行為，主要指控包括虛增用戶規(guī)模、虛增收入、夸大成本三個方面。

愛奇藝方面迅速發(fā)表聲明否認(rèn)了做空報告：“其引用數(shù)據(jù)與結(jié)論嚴(yán)重失實，與實際情況不符，作為一個負責(zé)任的上市公司，我們披露的所有財務(wù)和運營數(shù)據(jù)均是真實的，符合SEC要求，我們對于所有不實指控堅決否認(rèn)，并保留法律追訴權(quán)利。”

此后，愛奇藝股價反而持續(xù)回升，收盤時還上漲了3.22%。而經(jīng)過閱讀Wolfpack做空報告全文，讀娛君認(rèn)為這份報告槽點著實不少，沒有可以稱得上實錘的實際證據(jù)，整體可以說是一份“蹭熱點”的爛報告。

Wolfpack不是渾水，愛奇藝也不是瑞幸。

數(shù)據(jù)源、邏輯、常識沒一條站得住腳的做空報告

DAU虛增方面Wolfpack提出了兩個主要論據(jù)：其一是從“兩家廣告公司”處獲取的愛奇藝后端數(shù)據(jù)，Wolfpack從中收集了19個一級城市的3個工作日和1個周末數(shù)據(jù)，再通過城市分布比例計算得出的數(shù)字大大小于1.75億移動DAU的“公布數(shù)字”。其二是數(shù)據(jù)公司QuestMobile的春節(jié)報告，其中提到愛奇藝春節(jié)前10天DAU為1.262億，小于1.8億“公布數(shù)字”。

首先，以愛奇藝的體量而言，“兩家廣告公司”根本不可能看到愛奇藝后臺的全量數(shù)據(jù)，報告中這份數(shù)據(jù)的來源和僅4天的取值范圍本身就沒有代表性，經(jīng)不起推敲。

至于QuestMobile的數(shù)據(jù)，首先經(jīng)讀娛君查閱發(fā)現(xiàn)，愛奇藝在2019年財報中提到公司日均移動用戶數(shù)為1.399億而非報告中所說的1.8億；更重要的是QuestMobile作為數(shù)據(jù)公司與愛奇藝財報披露的DAU數(shù)據(jù)計算方式并不相同，前者多來自監(jiān)測和預(yù)計，財報公布的數(shù)字則來自后臺計算，還需要經(jīng)過審計，不同口徑橫向?qū)Ρ葦?shù)字本就不會完全一致。況且在原報告中，愛奇藝的DAU數(shù)字排在國內(nèi)視頻平臺首位，側(cè)面也佐證了愛奇藝的用戶規(guī)模優(yōu)勢。

而最大的槽點是——愛奇藝根本就沒有公布過1.75億、1.8億Dau這兩個數(shù)字。讀娛君經(jīng)搜索發(fā)現(xiàn)1.75億和1.8億都是2019年不同時期愛奇藝高管提到的“日均獨立設(shè)備數(shù)”，也就是說，Wolfpack根本搞混了日獨立設(shè)備數(shù)和DAU兩個概念。虛增DAU？這份做空報告把數(shù)據(jù)來源都弄混，一份報告不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)竭@個程度真是少見了。

2019年10月的媒體報道

Wolfpack的另一重要指控是愛奇藝虛增收入，論點分為四個方面：其一，愛奇藝的易貨交易太高；其二，愛奇藝廣告收入有問題；其三、愛奇藝財報中遞延收入下滑與整體會員增長的趨勢不符；其四，聯(lián)合會員計劃虛增了收入和成本。

Wolfpack的部分論據(jù)十分單薄，令人大跌眼鏡。報告中指出非獨家許可的內(nèi)容價格通常為每集1,000元至5,000元人民幣，極受歡迎的節(jié)目最高不超過20,000元人民幣。這個信息來源是“一名從事內(nèi)容獲取工作的前愛奇藝員工”。

首先這個價格上限就很不符合現(xiàn)實，而從實際操作考慮，版權(quán)交易分銷的次數(shù)全然不提，單價算賬能這么算嗎？也就是說，Wolfpack憑一個不知真假的小道消息，就認(rèn)為國內(nèi)受歡迎節(jié)目的非獨播價格不超過2萬元一集，以此證明愛奇藝的易貨交易價格虛高？

Wolfpack對愛奇藝廣告收入的分析也顯得缺乏常識。報告以愛奇藝的廣告收入額與上海工商總局的廣告公司排名數(shù)據(jù)對比，認(rèn)為愛奇藝大大虛報了廣告收入。這個分析的問題還是在統(tǒng)計口徑上，上海市公布的廣告公司收入數(shù)據(jù)并不能涵蓋愛奇藝所有廣告業(yè)務(wù)，愛奇藝在其他地區(qū)也有廣告公司，這又是一次以偏概全。

遞延收入是指用戶為某項服務(wù)提前支付的費用，因為愛奇藝會員預(yù)付費的形式，Wolfpack認(rèn)為這部分收入應(yīng)該與會員規(guī)模和會員收入呈現(xiàn)一致增長，而18Q3到19Q1愛奇藝的遞延收入同期下降了17％。因此Wolfpack就認(rèn)為遞延收入和會員增長中必有造假。

這個分析的本質(zhì)錯誤在于，財報中的遞延收入并不只是會員收入，還有如廣告預(yù)付的賬款等影響，遞延收入和會員業(yè)務(wù)兩者并沒有理由保持絕對的一致性。如賬期因素就會影響遞延收入的報表數(shù)字，基于遞延收入得出會員收入造假結(jié)論根本邏輯不通。

還有另一種可能影響的因素是會員套餐的變化。因為預(yù)付費計入遞延收入，而現(xiàn)在的新增會員有很大一部分選擇“連續(xù)包月”的形式，這部分收入很可能不會體現(xiàn)到遞延收入中。

至于聯(lián)合會員虛增收入的質(zhì)疑早已在微博和知乎上被多人駁斥，微博CEO來去之間轉(zhuǎn)發(fā)微博提到：“在2018之前，愛奇藝可以計100%收入，也可以算凈收入，但是SEC2019改了會計準(zhǔn)則，置換需要計100%收入?！敝跤脩粜把埽ㄖ行抛C券傳媒互聯(lián)網(wǎng)分析師）分析寫道：“這種會計確認(rèn)方法在行業(yè)也屬于常見實際上，愛奇藝和京東會員來說，用戶需要再愛奇藝app內(nèi)領(lǐng)取plus權(quán)益才會給京東分成，不是買了自動分成，所以先總額法確認(rèn)收入，然后按實際激活情況分成成本是合理的?！?/p>

投資成本方面的分析，Wolfpack的“張口就來”更是讓人詫異。Wolfpack認(rèn)為3億美元收購了成都天象互動是虛假的，是為了消耗虛假現(xiàn)金并掩蓋其收入膨脹。主要理由是“天象互動根本沒有研發(fā)游戲的能力”。報告中還特意提到《瘋狂的原始人》這款游戲，認(rèn)為《瘋狂的原始人》是2016年由另一家公司制作，“天象互動無非是發(fā)布了一款已有兩年歷史的手機游戲的更新版本”。

但經(jīng)過讀娛君查詢，2016年的那款《瘋狂原始人》是一款策略塔防類卡片游戲，而天象互動打造的《瘋狂原始人》則是一款多人在線RPG，兩者是獲得夢工廠授權(quán)的兩款完全不同的游戲，天象互動的《瘋狂原始人》原本就是自己研發(fā)的。

此外根據(jù)當(dāng)時收購的協(xié)議，天象互動與愛奇藝之間也是存在業(yè)績承諾的，收購額中包括7.3億元的額外支出，前提是天象互動未來兩年內(nèi)能夠達成約定的業(yè)績目標(biāo)，根本不存在刻意拉高估值的跡象和動機。

群狼乏力，“蹭熱度做空”竹籃打水

賣空是美股市場的正常操作，但這份愛奇藝做空報告真是錯漏百出。Wolfpack還在標(biāo)題中以“Good Luckin”的字眼來蹭熱度，大有將其他中概股都跟瑞幸劃等號的意思。

但相較于渾水做空瑞幸的那份數(shù)千人調(diào)查的做空報告而言，Wolfpack的這份蹭熱度做空報告卻從頭到尾沒幾個問題經(jīng)得起推敲的。數(shù)據(jù)來源要么是“某廣告公司”，要么是“一位前員工”，要么是把Dau的概念弄錯用一個不存在的數(shù)據(jù)來對比，要么是張冠李戴把人家自己研發(fā)的游戲說成別家的老游戲，甚至把直轄市寫成了北上廣深……細究起來都是打臉啪啪的常識錯誤。

再翻翻舊賬，Wolfpack這家做空公司也實在不爭氣。公司從創(chuàng)始人到渾水的出資就是奔著做空中國公司來的，在愛奇藝之前，2019年12月就發(fā)布了趣頭條的做空報告，然后趣頭條股價還來了一波上漲，這家公司的其他做空報告也基本沒啥影響力，做空美國電信和技術(shù)公司GTT當(dāng)天GTT收漲2.27%，甚至沒得到一個回應(yīng)。

愛奇藝收盤的上漲其實也能看出市場的反映還是很真實的，這份報告實在太爛，就算在這個中概股備受質(zhì)疑的特殊時間段，也激不起太多水花來。

真金不怕火煉，搜狗CEO王小川說：“有機構(gòu)報道說愛奇藝造假，我就三個字：不可能?！睈燮嫠囈彩且稽c不虛，在做空報告發(fā)布后迅速回應(yīng)，股價收漲。Wolfpack這份蹭熱度的做空報告，大概也就因為這個中概股敏感的時間點才能激起討論來，但一扒就全是漏洞，真是不值一駁了。

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